汇添富基邵蕴奇：用产品力回应绝对收益的新时代

导读：我们见过很多基金经理，但具有产品思维的并不多，而汇添富基金的邵蕴奇就是一名把投资框架和产品思维结合得很好的基金经理。

研究宏观策略出身的邵蕴奇，目前身兼汇添富宏观策略和周期两个研究小组的组长，不仅擅长把握中长期的宏观趋势，也更理解用户需求的变化。在低利率环境下，低风险偏好的用户需要找到合适的理财替代，来自低波动的绝对收益产品具有巨大市场；另一方面，通过降低产品的波动，才能帮助客户拿得住、赚得到。

那么如何在高波动的A股市场中，为客户提供低波的绝对收益产品呢？在权益资产重新回归春天的当下，我们和邵蕴奇做了一次访谈，以他所管理的汇添富弘悦回报混合基金为例，深度挖掘他如何在降低波动的同时，尽量满足用户对稳健回报的需求。

第一，把宏观策略的观点，通过行业内部的超低配进行表达。一方面，行业均衡能有效降低权益资产的波动，另一方面行业内部的超低配也能把自上而下的观点和自下而上的选股进行结合。比如说，邵蕴奇通过在组合中超配出口相关资产，低配了内需相关资产，在过去几年获得了超额收益。

第二，在选股层面把安全边际作为最核心的考量因素。邵蕴奇可以忍受错过，但不能接受看错个股带来的较大回撤。在权益资产中，他超配了天然波动较低的红利风格。通过对安全边际的注重，进一步优化组合的夏普比。

第三，用目标波动率的方式管理组合。波动率的稳定性比收益率更高，也更符合产品自身的定位。

本质上，邵蕴奇以绝对收益为投资目标，从而使得他的资产配置、个股选择、组合管理都和相对收益有着显著不同。他并不那么在意相对排名和极致的收益，而是希望为持有人提供低波动条件下的绝对回报。正如同他在访谈中提到的，一个有生命力的产品并不需要时刻提供多高的收益，而是能持续做到更优的银行理财替代。

以下，我们先分享一些来自邵蕴奇的投资“金句”：

1.我们希望从产品设计上，提供能够让用户长期持有的投资工具

2.从客户视角出发，一个有生命力的产品，并不需要每时每刻相对排名多靠前，而是能给客户中长期带来不错的绝对收益，并且收益率比银行存款更高

3.我们在高波动的股票资产中，会对天然具备低波属性的红利资产做较大配置

4.在行业均衡控制波动的基础上，我们依然能够在行业内部的超低配体现出策略思维，例如看好内需还是外需，看好顺周期还是红利，看好价值还是成长

5.每一个资产都有预期收益率和预期波动率，但是收益率的可预测性很差，而波动率相对比较稳定

6.从一个大趋势看，钱会从极低风险偏好的银行理财逐渐流出，去配置一些既能提供收益，波动又没那么大的股债组合的产品

理财替代的需求非常迫切

朱昂：能否先谈谈你在从业的过程中，是如何一步步建立对投资的理解？

邵蕴奇：我是研究宏观策略和周期出身，除了投资本身之外，也有许多工作是和渠道销售、客户进行交流。通过这些交流，让我形成了客户视角下的产品思维。

开启净值化转型后，曾经有较高收益的信托、银行理财等产品在低利率环境下光环不在，大众理财对好的投资理财产品需求非常迫切。虽然这两年权益市场的机会逐渐显现，但投资者对主动权益基金的信任重建仍需时日。因此即便参与权益市场的机会，许多人也是通过自己炒股或者购买ETF的形式参与。而这种方式显然对于个体的专业度和精力提出了较高要求，对于大部分人来说具有相当的门槛。

因为，我们希望从产品设计上，提供能够让用户长期持有的投资工具。比如说，我和另外一位基金经理陈思行所管理的弘悦回报，就是希望帮助客户既能享受权益市场的红利，又不需要做频繁的择时。这类产品会通过控制组合的波动性和回撤，提供给持有人较好的体验。

股票与债券的组合，天然就能通过资产之间的负相关性，降低产品的整体波动。我们在高波动的股票资产中，会对天然具备低波属性的红利资产做较大配置。在股票资产内部，通过策略分散和风格分散的方式，进一步降低组合的波动。即便某一个风格出现较大回撤，对组合整体的影响也不会很大。

通过这种方式，我们能够帮助客户享受到权益资产的投资机会，但又能通过降低波动获得更好的持有体验。这类产品短期业绩排名可能不会特别领先，但是风险调整后的夏普比例力争做到比大部分权益基金更高的水平。

从客户视角出发，一个有生命力的产品，并不需要相对排名时时刻刻多靠前，而是能给客户带来中长期不错的绝对收益，并且收益率比银行存款更高。

朱昂：从产品设计的角度看，你觉得波动率比收益率更重要？

邵蕴奇：通过大量的渠道交流，我发现客户需求是分层的。愿意接受高波动，去获得高收益的客户有之，但也要看到有相当一部分客户对收益率的预期没有那么高，他们把大部分钱都存在银行。这些人对波动率和亏损的承受能力比较低。

从解决客户需求的角度出发，我们需要做一款满足大部分客户需求的股债配置产品，帮助他们获得较高的风险调整后收益。

我个人也是看宏观策略出身，对于长期的资产配置方向，会有更多的理解。

自上而下的行业内部超低配

朱昂：你在投资中，很擅长通过自上而下的框架把握市场趋势，能否具体谈谈你在自上而下层面是怎么来做的？

邵蕴奇：我自己也是宏观策略组和周期组的研究组长，团队主要做两件事：1）判断国内外宏观经济形势；2）进而决定资产的配置策略。

举个例子，这两年的价格信号比较明确，海外持续高通胀，体现出做国内生意的公司收入、利润整体承压，而海外业务收入在国外、成本在国内，两端均受益，从策略上低配国内消费相关资产，超配出口相关资产，贡献了长期的超额收益。

另一个例子，我们对于债券利率的判断是中枢下行，因此判断红利资产相对于债券的性价比提升，因此长期从策略上超配红利资产。

朱昂：在行业配置上，你不做极致的行业偏离，这一点和自上而下做行业配置的人又不一样，能否具体谈谈背后的原因？

邵蕴奇：我们会控制组合的行业偏离，主要和产品的初衷有关。我们的投资目标不是极致的超额收益，不会全部配置到少数看好的行业，其他行业一律不配。我们是用行业分散作为控组合波动的方法之一，因此在行业分布会比较均衡。

朱昂：行业均衡又如何和自上而下的市场趋势相结合？

邵蕴奇：在行业均衡的基础上，同样可以表达自上而下的资产配置策略，两者并不冲突。

我们以GICS一级行业分类为例，金融行业既有偏防御的银行，也有偏进攻的券商；消费行业既有内需相关的白酒，也有外需相关的纺服轻工；原材料行业既有内需定价的黑色商品，也有全球定价的工业金属和黄金。

在行业均衡控制波动的基础上，我们依然能够通过在行业内部的超低配体现出策略思维，例如看好内需还是外需，看好顺周期还是红利，看好价值还是成长等等。

选股不止是红利风格

朱昂：在个股选择上，你看重低估值，盈利稳定性，高分红三大因素，能否也谈谈你是如何做选股的？

邵蕴奇：我管理着不同类型的基金产品，有些是相对收益，也有些是绝对收益。基于产品的投资目标不同，我组合的选股策略也有些不同。

绝对收益产品的初衷，就是给客户提供较低波动的稳健回报，注重风险调整后的收益，因此除了在资产和行业配置上做工作，在个股选择上同样注重安全边际。

低估值、高分红、盈利稳定，都是提供安全边际的一部分，但并不是全部。我们同样会参与周期类资产的底部反转、成长类资产的行业成长性超预期、行业格局改善等投资机会。多样化的阿尔法来源，本身也是一种组合的均衡，可以应对红利资产整体表现疲弱时的收益获取。

有些客户会误认为我们是一个红利风格的产品，事实上我们配置一定比例的红利资产，是为了控制组合的波动。我们超额收益的来源足够多样化，组合中也运用了多种投资策略。这也使得我们产品的表现，并不是完全和红利风格相关。

朱昂：如何避免价值陷阱？

邵蕴奇：我们对周期股和红利股的价值陷阱，是比较重视的。规避价值陷阱最重要的是研究盈利的稳定性。我们看到的低估值和高分红，都是静态的，一旦盈利出现大幅下滑，就会变成高估值和低分红。

今年的煤炭、前几年的房地产，都是典型的静态低估值和高分红，当盈利大幅下滑后带来分红的大幅下降，股价就可能会出现戴维斯双杀。

我们也会对浮亏达到10-15%的个股，形成回顾机制。一旦跌到了这个位置，我们会回溯自己的判断是否出现失误，如果看错了就及时止损，如果下跌是风格因素造成的，那就是底部加仓的机会。基于这一套机制，我们在单一个股的投资上，并没有出现过很大幅度的亏损。

朱昂：能否分享一个有代表性的投资案例？

邵蕴奇：基于对全球流动性宽松和供给侧的强约束，我一直对全球定价的商品比较看好，包括黄金、铜、铝。在我的组合中有一家有色龙头企业，从我管理另一只基金开始就一直保持在前十大重仓股名单中，获得了很好的投资回报。

波动率的可预测性更强

朱昂：过去几年红利风格表现一直比较好，如何看待红利风格的长期有效性？

邵蕴奇：红利是一种策略风格，过去几年表现比较好，和低利率的市场环境有关。在一个低利率的环境下，考虑到红利资产的股息率比国债收益率高很多，那么红利风格可能长期都会有不错的表现。

但如果经济复苏，债券收益率拐头向上，那么红利风格可能就会面临阶段性较大的压力。从历史比较看，红利风格在日本的市场环境下有长期超额收益，但是在另外一些成熟市场环境下就没有超额收益。

朱昂：如何在高波动的A股市场中，满足绝对收益的目标？

邵蕴奇：回到之前的想法，投资的出发点要围绕绝对收益构建，把控制波动和回撤作为首要目标。在这样一个目标的约束条件下，我们的资产配置、组合构建、个股选择都会和传统的相对收益不同。

每一个资产都有预期收益率和预期波动率，但是收益率的可预测性很差，而波动率相对比较稳定。我们也借鉴了桥水的全天候产品做法，通过以波动率为目标的组合构建方式，力争做出一个高夏普比的产品。

朱昂：不同风格之间的相关性也会变化，如何根据变化做组合调整？

邵蕴奇：客观来讲，我们更多是基于历史经验去看不同资产之间的波动性关系。历史在很多时候，并不能代表未来。比如说股票和黄金的相关性，未来也可能发生变化。但我们尽量去把握一些长期规律。

比如说，股票和债券在比较长的时间中，相关性是不高的。再比如说，股票内部的不同风格，长期存在较低的相关性。当然，我们不会根据很细的颗粒度做调整，否则容易产生精准的错误。

权益资产空间很大

朱昂：能否谈谈对市场接下来的展望？

邵蕴奇：我们对市场的看法相对乐观。在低利率环境下，通过和大量的渠道客户接触，我们发现老百姓都在寻找收益率更高的理财替代。权益市场上无论是拿分红的价值类资产，还是优质的成长类资产，性价比都是不错的。

从一个大趋势看，钱会从低风险偏好的银行理财逐渐流出，去配置一些既能提供收益，波动又没那么大的股债组合产品。

宏观层面看，流动性宽松带来的估值提升还没结束。债券资产到了这个位置，可能是维持震荡。权益资产会更有机会。但我们要回到产品设计上，为投资者提供降低波动又能享受权益市场机会的产品。

朱昂：管理绝对收益目标的产品，会和相对收益角度的投资有何不同？

邵蕴奇：最大的差异就是投资目标不同。我们管理绝对收益产品，不看重相对排名，而是注重回撤管理。在投资操作上，绝对收益产品会更倾向于兑现收益，不那么在意卖出后的踏空。相对收益产品，对止盈不是那么积极，倾向于通过放大风险获取收益的弹性。

朱昂：在成长的经历中，有什么飞跃点吗？

邵蕴奇：管理基金后，我发现研究周期与宏观，对于管理产品来说是非常有价值的。我的视野会比行业研究员更开阔，不会局限在某个行业和某些个股中。我也会有更强的资产配置概念，比研究单一行业更有实现绝对收益目标的空间。

朱昂：如何缓解投资的压力？

邵蕴奇：我觉得不去做相对收益的排名，投资压力就能缓解很多。我是从宏观层面的资产配置出发，不是频繁换手、追涨杀跌的投资方法。每年我会定一个大的投资框架，再根据每个月的宏观形势做调整，整体组合换手率比较低。而且，我们组合的行业和个股都相对分散，也不怎么会有因为组合波动太大而特别焦虑的时候。

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。基金的过往业绩不预示未来表现，投资人应当仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》、《产品资料概要》等法律文件以详细了解产品信息。本基金属于中等风险等级（R3）产品，适合经客户风险承受等级测评后结果为平衡型（C3）及以上的投资者，客户-产品风险等级匹配规则详见汇添富官网。在代销机构认申购时，应以代销机构的风险评级规则为准。本产品由汇添富基金管理股份有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。本基金投资范围包括港股，会面临因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。汇添富弘悦回报混合发起式A自2024-10-29成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：1.37/-0.05、5.01/2.8，该基金由邵蕴奇、陈思行共同管理，邵蕴奇管理的其他产品汇添富行业整合混合A自2018-02-13成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：-17.15/-10.48、35.72/21.43、69.73/12.43、3.45/-4.2、-35.57/-11.31、-15.24/-6.7、13.31/14.37、9/4.08，汇添富优选价值混合发起式A自2024-10-15成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：-0.68/-0.56、5.95/3.68，汇添富稳健汇盈一年持有混合自2020-11-04成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：0.87/0.56、-8.56/-2、-4.42/0.03、2.49/6.96、2.01/0.88；陈思行管理的其他产品汇添富稳健盈和一年持有混合自2021-03-23成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：2.84/0.42、-1.69/-2、0.41/0.03、9.37/6.96、2.57/0.88，汇添富双利债券A自2014-01-28成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：21.75/5.71、14.31/4.19、-0.88/-1.63、4.91/-3.38、-2.15/4.79、16.76/1.31、13.21/-0.06、4.68/2.1、-4.89/0.51、0.66/2.06、7.36/4.98、2.2/-0.14。汇添富鑫享添利六个月持有混合A自2021-07-21成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：1.67/1.29、0.28/0.98、-0.26/3.1、9.32/8.59、2.8/1.36，汇添富添添乐双盈债券A自2023-02-01成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：1.01/2.03、11.53/8.3、1.8/1.52，汇添富双颐债券A自2023-06-29成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：-3.14/0.71、4.24/8.3、1.8/1.52，汇添富添添乐双鑫债券A自2024-03-22成立以来至2024年底各年及2025上半年业绩及基准分别为(%)：3.36/6.27、1.77/1.52，汇添富弘瑞回报混合发起式A自2025-01-24成立，截至2025上半年业绩及基准分别为(%)：-3.07/7.12，汇添富弘达回报混合发起式A自2025-05-15成立，截至2025上半年尚无可披露业绩，汇添富弘盛回报混合发起式A自2025-05-15成立，截至2025上半年尚无可披露业绩，数据来自基金各年年报及2025年二季报，截至2025年6月30日。

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